洪灏美联储是筋疲力尽了还是市场在苦苦寻找底部

2020-03-24 13:52 　来源: 新浪理财大学

昨晚，美联储推出了史无前例的、无限制的、无底的QE，并开始购买市场上除股票以外的几乎所有信贷产品。假设流动性紧张无法迅速缓解，美联储的资产负债表可能会迅速翻倍。在最近几周连续进行回购和商业票据操作后，美联储的资产负债表规模达到了历史最高水平。

然而，美国股市没有购买它。美国股指在交易前降低了它的跌停板，在QE无限量宣布后降低了它的跌停板，然后又恢复了它的暴跌模式。道琼斯指数下跌1000点，创下盘中最高水平。即使在2008年全球金融风暴发生时，这种史诗般的市场冲击也是无与伦比的。目前，每个交易者的心理都笼罩在无法解释的恐惧之中:美联储是不是已经没有什么花招了？

事实上，目前的市场只能与1929年和1987年相比，我们面临的衰退甚至更糟。在我的上一份报告中，我与1987年做了比较。在这份报告中，我将其与1929年引发大萧条的经济崩溃进行了比较。可以看出，这两个时期的市场运行非常相似(图1)。现在市场已经非常接近黄金分割50%的退出点。

图表1: 1929年和2020年市场运行比较

资料来源:彭博社，国际交通银行

市场的共识是基于无限QE的美国股票崩盘，认为美联储已经没有技能了。在我看来，这是对市场共识的误判，用一个错误的指标，即股市，来判断美联储政策的成败。此时此刻，股票市场的定价模式被极端情绪和技术因素所主导，这必然是不公平的。换句话说，股票定价的有效性来自于充足和适度的市场流动性。因此，在判断美联储的政策是否有效时，我们应该回到源头，看看信贷市场。

美国市场目前的弱点之一是其投资级债券中评级最低的BBB债券。在过去几年里，由于市场利率低，大量美国公司被吸引到市场上以低利率筹集资金回购股票。就连苹果这样的公司也发行了数千亿美元的债券，因为几年前它们没有任何债务。简而言之，2008年的次级贷款是由于贷款给信用不良的人。现在的挑战是借钱给信用差的公司。

由于这些BBB债券是投资级债券，在低收益率环境下可以提供更高的回报，因此受到投资者的高度追捧，占美国公司债券总额的近一半。然而，这些BBB债券离垃圾债券只有一步之遥。一旦评级在公司经营状况恶化时降低，基金经理将不得不根据基金组织章程关闭头寸。现在新的皇冠病毒正在美国肆虐，公司的经营环境明显恶化。

昨晚之前，我们看到美国投资级债券基金在一夜之间暴跌近20%，伴随着历史性的大规模赎回。注:这是一只投资级债券基金，此前被普遍认为是无风险的，一夜之间暴跌近20%。高风险是显而易见的。幸运的是，这些债券的收益率在美联储昨晚实施无限期宽仓政策后开始回落。与此同时，我们看到信贷息差和互换合约价格开始趋同。这是一个信号，表明市场开始认识到美联储的政策，这也是仅仅通过观察股票市场无法获得的信息。

在比较1929年的市场运作时，我们可以得出以下初步结论:

1.目前的市场非常接近1929年大萧条时期的情况，具有很好的可比性。

2.即使在1929年大萧条的表面上，市场也在50%黄金分割退出点看到了一波技术反弹(图2)；

3.目前，S&P 50%黄金分割退出点略低于2100点。未来几天，市场将进入技术探底阶段(图3) * *，50%黄金分割退出点刚好在3×850日移动平均线附近。

图表2:即使在1929年的大萧条时期，市场在50%黄金分割点经历了一波技术反弹。