为探索中国私募股权基金行业发展面临的新机遇和新挑战，由深圳私募股权基金协会和私募股权网主办，广发证券和华西证券联合主办的第十四届中国私募股权基金高峰论坛于2020年6月18日至19日在深圳福田香格里拉大酒店隆重举行。本次峰会的主题是“为新而活，为善而行”，汇集了中国许多顶级资产管理公司
上海史明投资有限公司是一个专注于股票量化的专业团队。创始合伙人是美国沃顿商学院的学者。通过传统金融定价原则与现代金融技术的结合，形成了独特的投资研究发展路径，在市场上建立了良好的声誉。目前，其管理规模已超过80亿，并连续两年获得金牛奖。
方明先生毕业于华东政法大学国际经济法专业。他长期在政府决策部门担任政策研究员，熟悉宏观经济、国际关系、区域经济发展等领域。他于2016年加入上海史明投资管理有限公司。
图片：上海史明投资管理有限公司副总经理兼合伙人方明
会上，荣获“2019年度最值得信赖的私募股权基金经理(相对价值)”奖的——上海史明投资管理有限公司副总经理兼合伙人方明先生为我们做了主题演讲：《战国时代or蓝海行业》。以下是演讲的全文：
大家下午好！我很高兴在这个阶段向大家汇报史明的投资情况。我非常感谢私募网络召开本次会议，感谢监管领导人多年来对我们的宽容和支持，也感谢金融渠道对史明投资的大力支持。
今天的演讲不仅仅是关于我们自己。中国的定量发展已经持续了十年。在过去的十年里，来自金融行业、金融专业、物理专业、数学专业和信息技术行业的各种人才聚集在这个平台上展示他们不同的生活，这其实是一个非常感性的过程。我希望向大家汇报一下这群人在过去十年里所做的事情，包括史明投资公司在过去十年发展的心理历程。
我演讲的主题是《战国时代or蓝海行业——中国量化私募的过去与未来》。你可以看到，私募量化行业在2010年基本开始发展。2010年，中国推出了股指期货，这意味着量化套期保值策略可以在中国正常实施。因此，在这个时候，许多第一代革命者从美国回家，建立了他们自己的定量公司。史明投资公司也在2010年成立了自己的公司。在第一阶段，整个中国市场仍然非常平静，可以说是“周”的时代，从事定量行业非常容易。当时，我们进行量化套期保值时，对超额比率的要求不高，超额产品达到10点左右的表现很好。此外，我们可以做一些期货套利。当时，这主要是一个溢价环境，量化对冲可能非常稳定，在15%左右。史明注重量化战略，没有扩大中小企业之间的收入差距，这在当时的量化领域积累了很好的声誉。史明投资当时达到了大约20亿英镑的管理规模。
这个时代并没有来得太晚，但它确实持续了一段时间。第一轮盛宴基本上在2015年结束。最终的主要原因是量化套期保值工具的地位发生了变化，股指期货从溢价变为溢价。只有超过10分是不够的。包括我们在内的第一批量化经理受到重创，传统的低频量化受到重创。
该行业的第二轮发展基本从2016年开始。在过去的两年里，我们发现越来越多的新面孔出现在舞台上。从60年后的老一辈革命者，到80年后，直到90年后，他们也开始担任量化的负责人。这个时代变化很快。想想新一代的管理者是否比老一代更优秀、更强大。我不这么认为。在2015年之前，作为行业的主流，我们的策略更像美国共同基金策略和公共基金策略。在2016年和2017年之后，我们正在做的是一个相对标准的美国对冲基金策略。国内基金分为公开发行和私募，根据其身份进行分类。事实上，许多私募发行策略实际上类似于公开发行。中国没有战略分类，但在欧美主流发达市场，共同基金战略和对冲基金战略有很大不同。前者需要产能，后者需要过剩，或者更复杂一点。前者的管理规模较大，而后者的超额程度较高。这两者没有区别。是贝莱德牛一点还是陈茂牛点？这两条赛道都没有另一条更像牛一。从2016年至今，对冲基金的策略是市场的主流。只有当对冲基金的超额部分以相对较小的管理规模换成相对较高的超额部分时，它才能在更复杂的市场中抵御对冲成本和交易成本的压力。
纯金融是一个方向，挖掘大量因素的纯神经网络也是一个方向。就金融技术的应用而言，它是一个简单地进行因素挖掘的范畴，也是一个使其成为机器学习的非线性处理因素的范畴，包括交易算法的优化，这也是一个方向，所有未来的课程都必须补充。最近，我们看到了一个令我震惊的事实。就交易算法的优化而言，过去我们认为一个好的交易算法可以超过2%和3%，并且仍然有一定的容量，这其实是非常优秀的。如果一些小容量算法能在一年内创造5%的交易成本优势，我们也认为这是好的。但是我们的工业现在发展很快。海外经纪人遗憾地告诉我们，他们的经纪人开发的算法仍然远远落后于对冲基金，所以我们将使用它们。可以想象，当95%的交易由机构市场构成时，顶级海外机构不得不在算法上付出巨大努力以保持不变。但我们现在处于一个相对宽松的市场，我们的自我压力实际上没有想象的那么大。因此，就未来而言，从招聘人才的角度来看，金融、信息技术、物理或其他学科需要不断招聘人才，并不断全面进化和发展定量策略，这注定会有越来越多的研究团队和越来越多的研究投入。这种发展趋势几乎是不可避免的。
这个产业发展得很好，形成了一个生态圈。从第一轮的练习到第二轮的重新开始，第二轮的整体高度已经远远超过了第一轮。在我的印象中，第一轮中老板们的最高管理规模被称为数百亿，但它并没有到来。此外，在2015年之前，许多产品结构都与结构相关，而不仅仅是管理结构。目前，众所周知，我们最大的量化管理公司已经达到400亿的水平。我不知道这个数字是否非常准确。总的来说，管理规模是原来的几倍。包括大约200亿家定量公司，该行业已经有大约4家。史明现在的投资是80亿元，今后还需要继续发展。数量生态圈发生了巨大变化，领先的数量机构正在赶上主观的大机构。与主观的大组织相比，量化总是缺乏信任，量化的技术客户往往无法理解，客户只能根据绩效本身来判断。主观制度在理论上是高度可解释的，所以许多投资者仍然非常信任它们。过去，量化行业存在一个大问题，即无论表现有多好，你都很难建立真正的市场信任。在过去的两年里，情况有所改变。真正的总部组织不仅仅是通过业绩来销售，也是通过信念来销售，或者已经在市场、渠道和机构中建立了信念。这是一个巨大的质的变化，它建立了对量化技术本身和量化领导组织的信任。这是整个行业的一个巨大变化，而不仅仅是购买具有良好净值的产品。我认为这是一个行业重要的生态差异的起点。
仔细观察，真正的大组织的竞争情况实际上与原来不同。在2017年和2018年，当提到负责人量化组织时，每个人总是只考虑他的表现有多好，以及他给我们带来了多少利润。现在你会发现市场的舆论环境正在发生变化。我认为有几个方面。首先，标签已经改变。过去，我们都必须贴高频标签，最好贴200或300次。标签越高越好，渠道会认出它，销售会认出它，顾客也会认出它。在这个时代，你会发现组织的首脑不再被贴上高频率的标签。我们的定量策略不仅要做高频，还要做我们的策略品种的其他频带。
过去，市场只强调30%和40%的超额收益。一些海外机构认为不应向客户强调高收益。我们强调这是一个基于高收益预期的市场。现在，一个平衡的收益市场是可以接受的。最近，我为渠道组织做了很多路演。我发现，对于一个真正有信心的组织来说，只要你每年超额完成10%的业绩，只要你每年赢得中国证监会500分，客户相信你的策略，客户最终一定会盈利，你一定会盈利，销售渠道也会非常有信心和安全。但是，在您建立市场信心之前，即使您超额完成了10%、20%和30%，一旦您在2018年遭遇中国证券市场500指数的大幅下跌，您的客户将在三个月或六个月内赎回。此时，你被抛弃了，顾客对量化不满意，渠道和顾客不满意。当我们有一个总部来领导整个行业慢慢建立信心时，你会发现我们和客户之间的关系以及我们和资本市场之间的关系也在发生变化。我们不需要根据过度的要求来强调自己，或者总是声称高回报并不总是一个长期的解决方案。
战略和销售的概念也发生了变化。在2017年和2018年，为了获得市场的声誉和市场的管理规模，量化机构的最佳策略是对外销售。然而，随着行业的发展，我们发现一些机构已经开始趋同，这是一个正常的现象。尽管众所周知，这枚奖章是美国定量行业的一个奇迹，但西蒙斯确实是一个超级天才，没有人知道他是如何几十年来获得绝对回报的，长期回报和短期回报是20%到30%。这种东西总是只给你看的。然而，在中国，人们认为在路上还能找到宝藏是不正常的，这在投资行业也是不合理的。现在我们已经看到，龙头企业的自营规模也在慢慢扩大。
你还会发现一些新的小型组织已经取得了巨大的成果。小型机构和新发展的机构通常有机会在收入方面超过领先的机构。对于小型组织来说，这几乎是不可避免的事情。如果没有非常高的超额，为什么不买一个更稳定和有信誉的大组织？因此，在过去的两年里，我们将会看到许多业内的新星逐渐地、持续地参与到这个市场中来，而且每年都会有一些。对于一个小机构或一个成长中的机构来说，在一定程度上，高过剩优于稳定。
然而，对于小型组织来说，他们不能仅仅因为没有管理规模和很小的容量压力而长期保持其容量优势。因为我们可能面临的情况是，虽然大组织很大，它可能有一些中低频战略能力，但它没有放弃高频战略。如果你是一个拥有二三十亿元的组织，你会觉得拥有二三十亿元的组织和你没有什么冲突。二三十亿机构也有四五十亿资金用于真正的高频交易，这不断影响着小型机构的市场。因此，从长期来看，小机构面临的压力比以前大得多，当大机构足够大时，它们不会放开任何细分市场。
还有一个非常有趣的话题，这不仅对小型机构，而且对中型机构都是一个巨大的压力。我们面临着两难和选择。当公司盈利时，它需要在战略上进一步扩大，大部分利润应该投资于研究和升级。投资和研究的人工成本和硬件成本都很高。然而，投资后的回报是不可预测的，也是完全未知的。我们可能在浪费这笔费用，我们可能翻不了几座山。然而，如果我们不投资，我们可以保持短期利润，但从投资和研究的角度来看，我们往往没有未来。
对于中小型机构来说，当你对客户和渠道没有信心和长期信心时，这个时代的压力是巨大的。因此，我们会发现，尽管我们面对的是蓝色的海洋，但我们面临的竞争环境比过去更加严峻，我们看到的未来可能会更加严峻。在这个行业，如果你已经经历了几轮发展，成为一个真正有信心和信任的大组织，你的战斗力将会大大提高。然而，对于发展中的机构来说，发展的要求是紧迫的。最近几年，如果你不努力突破，你将来可能就不会有生活的状况。
让我们谈谈未来。未来已经到来。我们都在谈论为什么中国的量化市场是好的。这是因为非专业投资所占的比例很高，而且真正的大型外资机构由于合规和交易制度的问题还没有进入中国的股票量化市场。同样的事情发生在期货的量化市场。现在，在CTA的量化市场，尤其是利润最丰厚的高频市场，外资机构纷纷涌入，几乎将这个市场的一半以上都击垮了。这样，如果中国的制度和合规性完全符合国际标准，这片土壤就不再支持我们，而这片土壤将支持海外机构。
一般来说，过去的政策不能简单地从最初的样子理解，但现在外资已经进入了股票量化行业。许多外资机构已经可以通过a股收益掉期和QFII掉期在香港投资中国市场，交易系统没有问题，套期保值成本不会高于国内折价。此外，在海外交易平台上，机构不仅可以进行普通的套期保值交易，还可以进行更加灵活的多头和空头交易，这在国内技术上还没有完全实现。现在外资来了，只有一个小团队来了，一家大公司部分参与了a股的研究。目前，我们可以看到，大量的外资并没有真正进入这个市场，但我们面前的前景确实是严峻的。众所周知，量化最终取决于硬件和软件的结合、对研究团队和机器的投资，而这些都是无止境的烧钱行为。我们离同行有多远，离真正顶尖的量化机构有多远？贝莱德在全球拥有6万亿元的管理规模，我们的市场拥有100亿到400亿元的管理规模。国内价格中高频率的量化累计超过2000亿元。一家贝莱德相当于1700家国内总部量化公司，相当于整个中高频量化行业的200倍。比较贝莱德有点不合适，因为他是一家公共基金，是一家知名机构，拥有中低频量化和ETF。让我们来看看西蒙斯的复兴，最大的例子之一。现在，1100亿元的管理规模相当于中国30家最大的定量公司，相当于一个行业的四倍，一家公司相当于我们整个行业的四倍。是我们面临的未来。可以想象，如果中国市场立即开放，他们可以毫无障碍地参与竞争，我们面临的压力是巨大的！
