文|姚丽蕾

2020年1月22日，医药(603882。SH)公布了业绩预测，并预计2019年母公司净利润将为3.8亿元至4亿元，同比增长62.87%至71.44%。此前，金隅医药的股价创下每股64.25元的新高，市值接近300亿元。

在上市不到三年的时间里，金隅医药的股价上涨了700%以上，从22.17元/股涨到2019年的49.52元/股，占上市以来总涨幅的56.9%。

长期以来，金隅医疗业绩的增长一直被认为是伴随着体外诊断行业的增长。公共数据显示，自2011年以来，中国体外诊断市场的规模一直保持在20%左右的复合增长率。2018年，中国体外诊断市场的规模约为604亿元，预计到2020年将达到1000亿元。

金隅医药因此被投资者寄予厚望。即使是新的皇冠疫情也没有给金隅药业的股价带来任何影响。相反，许多投资者认为新冠状病毒疫情对金隅医药的影响是积极的，因为新冠状病毒疫情的出现大大增加了体外诊断市场的需求，金隅医药将进一步从中受益。

事实上，体外诊断市场包括产品和服务，其中产品占主导地位。但是，金隅90%以上的医疗收入来自第三方医疗诊断外包服务，位于体外诊断产品制造和销售企业的下游，行业门槛较低，市场竞争比体外诊断产品更加激烈。此次疫情中，新冠状病毒核酸的检测主要集中在公立医院，对金隅医药的新业务贡献不大。

此外，金隅医药前10大股东中有7家在首次公开募股前入伙，2家在首次公开募股后入伙。在首次公开募股(IPO)前进入的投资者对投资回报有更高的要求，并希望撤回资金。第二大股东国开博宇一期(上海)股权投资合伙公司和第三大股东国创源股权投资基金(有限合伙)共同持有上市公司总股本的17.03%，目前正在减持。

市场竞争加剧，股东退出。在业绩实现后，金隅医药的股价还能上涨多少？

增长放缓

与上游体外诊断仪器和试剂生产销售企业(安图生物、迈克生物、迪安诊断)相比，近三年来金隅医药的收入增长明显放缓。

自2011年以来，中国的体外诊断市场保持了20%的复合增长率。中国体外诊断产品生产和销售的龙头企业增速保持在30%以上，而近三年来，金玉药业增速明显放缓，2017年和2018年增速低于行业平均水平。

2019年金隅医疗业绩增长超过60%的主要原因尚不清楚。该公司宣布优化了产品结构和客户结构，加强了精细化管理，提高了运营效率，但预期大幅实现背后的核心原因仍有待研究。

事实上，严格来说，金玉药业提供的检验外包服务不属于体外诊断行业。体外诊断外包服务是医疗机构为提高诊断效率或外包溢出诊断服务而衍生的业务。

体外诊断产品的需求群体远大于体外诊断外包服务的需求群体。金隅医药的下游客户主要是医疗机构(各医院)。医疗机构对体外诊断和病理检查的需求决定了体外诊断外包服务行业的规模。体外诊断仪器及制剂生产和销售企业的下游客户是医疗机构、体检中心和金隅医药等体外诊断外包服务公司。也就是说，人们对健康关注的增加、人口老龄化以及慢性病和其他一系列医疗服务需求的增加给体外诊断带来了最大的好处

由于诊断外包服务所需的技术门槛不高，行业竞争激烈。据国家卫生委员会统计，截至2017年底，中国第三方医学检验实验室和病理诊断中心的数量分别增加到1200多个和200多个。2019年上半年，第三方体检实验室的数量增加到1400多个。如此多的市场竞争对手分享蛋糕，目前市场规模只有140亿左右，这说明市场竞争激烈。虽然近几年体检市场的增长率一直在30%以上，并保持了较高的增长水平，但由于医院诊断业务外包规模的不确定性，其持续增长受到质疑。

事实上，除了市场增长的不确定性，体外诊断外包服务企业在上游和下游的议价能力也很弱。体外诊断仪器的国内市场几乎被几家领先的国际企业垄断，国内诊断仪器销售公司的产品主要是代理销售，而诊断仪器和试剂往往是一起销售的。因此，诊断服务企业对上游企业的议价能力很弱，议价空间很小。

体外诊断外包属于医疗机构的溢出业务。目前，我国公立医院在医疗服务市场中占据主导地位。公立医院的非营利性质和体制使其运作相对封闭。医学检查和病理诊断一般由住院临床实验室和病理科完成。体外诊断外包服务企业在下游的议价能力也较弱。

公立医院对体外诊断服务外包的需求并不强烈。同时，有1200多家体外诊断外包公司和医疗机构拥有较大的定价权。然而，医疗费用控制相关政策的不断增加进一步压缩了第三方体外诊断服务行业的利润率。

事实上，金玉药业的毛利率长期保持在40%左右。由于市场竞争激烈，净利率只有5%左右。

难以拓展市场

在激烈的市场竞争中，集团化和规模化是取胜的关键，业务发展是行业竞争的核心方向。目前，金隅医疗在第三方检测服务中占据领先地位，这与其不断加大的销售力度是分不开的。

2018年，金隅医药销售成本为7亿元，占收入的15.6%,拥有近3000名销售人员，占员工总数的30%以上，在公司员工结构中所占比例最大。在同一时期，院长占诊断销售费用的近8.7%，占销售人员的18.4%。

2019年上半年，在市场的大力扩张下，金隅医药将在全国范围内共设立37个中心实验室。根据2018年的收入和行业规模，它约占32%的市场份额，而前三大医疗、院长诊断和adicon公司占70%的行业市场份额。

事实上，虽然金玉药业已经取得了行业领先地位，但市场扩张并不容易，市场扩张背后的风险也不容忽视。根据2018年金隅医药年报，广州37个中心实验室中只有一个贡献了53.2%的净利润，前五名实现了109%的净利润，也就是说，其他32个中心实验室处于亏损状态。

实验室的快速增长是业务扩张的先决条件，但也是一个更大的风险点。如果业务规模跟不上，新成立的实验中心将严重影响公司的利润，金玉药业向张之路的扩张也不容易。