作者:林卫平

摘要:

△我的投资公司只收购行业领袖，基本上我不会投资行业中端的公司。

△领先公司的定义基于两个指标:能做多少生意和有多少利润。

△从投资角度来看，今年我们仍将遵循国家政策的大方向，关注即将成长或快速成长的行业和公司。

这种流行病导致的经济衰退导致该国采取了一系列措施来防范这种疾病。国家将在哪里行使权力，如何对冲，对于自上而下投资的投资者来说，将具有重要的参考意义。本周，接受采访的深交所资产管理有限公司董事长王告诉《红周刊》，他的投资首先是把握行业方向，然后深入了解上市公司的经营模式。“但我的投资公司只收购行业领袖，我基本上不会投资于行业中端的公司。”谈到未来的投资机会，王对这位业务量和利润都很大的科技领军人物仍然很乐观。

从多维产业逻辑中挖掘投资机会

▲ 《红周刊》:你的产品在2019年的净回报率超过5倍，在私募中获得第二名。你是怎么操作的？

▲王:我们公司不仅投资二级市场，还涉及私募股权和行业。私募股权业务使我们对行业的方向和风口高度敏感，我们对许多行业的了解比纯粹的二级市场投资者要早。行业经验可以帮助我们更好地理解和更准确地把握上市公司的商业模式。

2019年的高回报与我们的选股方式和投资目标密切相关。我们一直以工业为主导，寻找在政策驱动下相对繁荣的子行业的领导者。例如，2019年，我们都买入了大盘股，比如郑钧、文泰科技、赵毅创新和威尔股票等价格较低的半导体股票。在春季市场，我们也早在2018年11月就做了布局，提前介入中信建投、恒生电子、黄金证券等股票。在此期间，增加了几个波段操作，这也对产品性能做出了很好的贡献。

▲ 《红周刊》:我想知道更多！

▲王:以2019年集成电路股投资为例。我们在5月左右开始建仓。当时购买的逻辑首先是基于这样一个事实，即我们的团队过去花费了大量精力来研究整个行业。我们仍然持有世界领先的第三代半导体材料公司的股份，因此我们非常清楚该行业的发展。

当时，据估计，在过去的2-3年里，中国已经投资了大约2.6万亿人民币。如果产量是10%，利润将超过2600亿元人民币。然而，由于中美贸易摩擦的影响，截至2018年底，整个行业上市公司的利润总和不到300亿英镑。

在这种背景下，我们将从两个角度来考虑:第一，以半导体为代表的科技领域是中美贸易摩擦的焦点，未来各国对集成电路的支持将非常强。第二，大量资金投入到工厂建设和其他配套措施中。随着工厂的运营，订单将逐渐增加，利润将被释放。

我们也注意观察订单。我们主要观察企业的增量订单。例如，过去每个季度的订单是10亿，但现在是13亿或15亿。3亿到5亿的增量订单来自哪里？我们分析了深圳的一家本地公司，发现其70%的增量订单来自华为。这表明，在美国的压力下，华为已经开始与国内产业链中下游的供应商相匹配。华为的产业链有向国内市场转移的趋势。

基于此，我们选择了行业领导者。文泰科技、赵毅创新、韦尔控股、北京郑钧和其他公司都通过收购全球前10大公司增加了自己的集成电路业务。这些公司的竞争力将是显而易见的。这些公司的发展逻辑也基本验证了我们之前的判断

▲王:在我看来，我们的投资理念和巴菲特式的价值投资是同源的。我们的投资逻辑也基于行业。了解行业逻辑后，我们将深入了解被投资公司的商业模式和发展阶段。我们很少在短期内操作，基本上投资于中线。

当然，投资回报必须是可观的。我们希望持有高质量公司的长期股权。但首先，与巴菲特不同，巴菲特有来自保险公司、银行、实体企业等的稳定现金流，这使得我们在投资二级市场时必须选择一个合理的时间点进行干预，然后在泡沫较大时卖出，从而使有限资金的利润最大化。

其次，从过去的经验来看，中国a股市场本身相对不稳定。股票价格的上涨通常是在一两年内“一步一个脚印”。一个板块保持活跃状态超过两年是罕见的。第三，美国的公司业绩披露是实时同步的。例如，中期业绩是在第二季度末披露的，而a股大多是提前做出反应的。因此，我们需要利用研究和其他手段，结合股价表现，提前或滞后地制定相关目标。

最后，需要考虑投资组合流动性的问题。巴菲特的基金是一种可以长期使用的连续基金。作为国内机构投资者，如果产品在半年或一年内没有为客户赚钱，客户将会流失，我们将面临赎回压力。

因此，选择高素质的市场领导者，把握节奏，为客户创造利润是我们综合投资的原则。

▲ 《红周刊》:如果客户赎回压力的影响消除，你会选择长期持有贵州茅台等长期牛肉股吗？

▲王:我不会长时间持有，但仍然会适当操作乐队。频率可能是一年一次或每两年一次，小频段不会频繁使用。回顾茅台的走势，大约两三年后会有几轮真正的上涨，在此期间会有一个相对较大的回调，跌幅高达20%甚至30%。然而，从高位下跌20%通常意味着股价需要在低位上涨1-2倍甚至3倍。如果长期持有，对于有净值压力的机构投资者来说，巨额撤资将更加困难。无论公司有多好，市场都不会说它好。它的股票价格肯定会如期上涨。它的趋势仍然会受到许多其他因素的影响。

▲ 《红周刊》:波段定时操作的前提是对行业景气周期或拐点有一个相对准确的判断。你在实践中如何操作它？

▲王:在研究个股时，我通常会从宏观经济、行业政策、公司基本面、市场情绪、宏观资本等角度进行综合考虑。同时，我用不同维度的逻辑来相互验证。

例如，首先，我们应该学会分离宏观政策因素对行业的实际影响。每年，在国家一级都会发布许多定向政策，但事实上，我们必须学会区分这一政策能给行业带来哪些实际影响，它是否是一项有效的政策，它是一项积极的还是消极的政策，而不是想当然。

第二，将政策与产业相结合，可以进行大量的研究，例如不断关注产业链的动态，以深化产业，并清楚地了解相关产业。例如，要投资茅台，我们必须首先了解它的销售策略，因为产能、定价以及下游供应商和分销商的情况都直接关系到它的利润波动。如果我们对这一链条有一个清晰的认识，就可以基本判断茅台的市场空间和估值空间。

第三，二级市场需求。

第四，情感资本。以茅台为例。茅台股价的大幅上涨始于2015年股市崩盘之后。一方面，股市崩盘后，人们对投资安全边际的要求将进一步提高。优质蓝筹股茅台的投资风险较小。另一方面，近年来，随着消费的推广，人们对白酒的偏好逐渐从普通白酒向高档白酒转变，茅台多年来形成的文化能够满足人们的心理需求。此外，茅台增值提价策略对业绩发布带来了明显的推动作用。在上述因素的叠加下，茅台逐渐被二级市场投资者所认可和追捧。这一基本路径可以理解为:升级消费，喝茅台——，信任和理解茅台品牌——，理解茅台——的内在价值，购买茅台公司的股份。

目前，有必要研究政策问题，而不是国内生产总值问题。

利用投资机会将成长型股票的渗透率提高一倍

▲ 《红周刊》:自上而下的投资在某种程度上可以理解为“看得更多”的中国。受这一流行病的影响，全球和国内经济受到很大影响。你认为中国的经济增长前景如何，这是否会影响你对全年投资机会的判断？

▲王:国内生产总值的增长确实是大家在街上谈论的话题。许多投资者认为经济环境不好。但事实上，大环境是好是坏？我认为，只要社会运转正常，即使一年内数据较低，也不会影响整个社会的发展，可以在明年或下一年进行补充。可能受此影响，今年我们的投资收入会减少，但这意味着我们可以在明年和下一年的数据恢复后赚取更多。

这个世界是动态的，应该是结构化和层次化的。这个国家需要做的是防范过去的坏地方。例如，新的基础设施需要扩展，旧的基础设施需要稳定，而支持新兴产业，如人工智能、大数据和5G是对冲。我们需要考虑的是国家将在哪里行使权力以及如何对冲，而不仅仅是数字的变化。就我而言，我对国家的未来充满信心，这不仅来自我们对工业的了解，也来自我们对未来一至三年国家政策的正确性和发展速度的判断。从投资角度来看，今年我们将继续遵循国家政策的总体方向，重点关注即将增长或快速增长的行业和公司。

▲《红周刊》:3月以来的全球市场调整让巴菲特大谈“长寿”。你感觉如何？

▲王:我的心灵相对平静。我认为投资者需要做两件事，不管是亏钱还是赚钱。一是面向未来，分析你判断的发展方向和趋势是否一致。第二个是要解决真正的问题，即在世界大调整的情况下，是要对所持有的股票进行坚决的估值，还是要在淡仓中休息一下。

▲ 《红周刊》:你是怎么处理的？在你看来，现在是增加职位的好时机吗？

▲王:按照我们原来的计划，2020年将是经营规模迅速扩大的一年。然而，由于这一流行病的影响，发展速度被打乱，我们曾经乐观的投资主线不得不重新调整，因为政策和行业正在发生变化。相应地，我们将进一步降低我们的投资预期，例如，原来的预期回报率可能是100%，现在可能调整到30%-50%。

当然，随着疫情的发展，宏观政策也会优先支持某些行业，会有更好的投资机会。我们目前投资的两个原则是:一方面，我们不能放弃；我们必须靠近市场；第二，我们将对主要的产业线进行波段操作，如天基互联网、半导体、5G和创新药物等，它们代表了未来的发展方向并展示了性能。

▲ 《红周刊》:从公开数据来看，您主张在未来1-3年内筛选空间超过200%~300%的成长型股票，在深挖价值的基础上进行投资。你的筛选方法和标准是什么？

▲王:投资一家公司就像看一个人的性格。我们判断一家公司是好是坏，主要是看它做什么，而不是说什么。例如，如果是一家科技公司，R&D的投资与收入之比是多少？这些产品在市场上有多受欢迎？公司核心产品在产业链中的力量或影响是什么？我们可以利用这些优势指标来比较它们在产业链中的地位，从而选择未来具有爆发力的公司。

天基卫星互联网和国际数据中心发展前景广阔

半导体材料和设备的长期机会是显而易见的

▲ 《红周刊》:你刚才提到了新的基础设施。最近，高层官员也在进行密集的“宣传”。你认为新基础设施子行业的投资机会如何？

▲王:从天基卫星互联网和数据中心这两个分行业来看，我们认为这两大领域在未来10年的投资机会特别大，非常紧迫。天基卫星互联网是代表未来产业的超级出口。特斯拉创始人马斯克的星空联盟计划开始发射大量卫星，以占据太空中的近轨道光谱。频谱资源有限且稀缺。如果我们不尽快采取行动，就可能没有后续行动的余地。

无论从政治、军事和经济角度来看，这一领域都将是国家增加投资的方向。目前，美国领先中国一年。我国迫切需要发展自主可控的天基互联网等超级产业。

▲ 《红周刊》:天基卫星互联网确实是一个利基市场。你能具体谈谈它目前在国内外的布局和未来的应用方向吗？

▲王文志:在国外，马斯克的美国太空探索技术公司、伦敦的OneWeb公司、亚马逊老板贝佐斯的Kuiper项目和加拿大的TeleSat公司都是这一领域的强劲竞争对手。其中，马斯克的星空联盟计划已经发射了360颗卫星。OneWeb已经发射了74颗低轨道卫星。

在国内，中国卫星、中国卫通等航天科技、航天科技行业的领军人物也有一些计划，但规模相对较小。例如，马斯克的最终计划是发射42，000颗卫星完全环绕地球，但国内计划只有几百颗卫星，而不是同样大小的。

在应用领域方面，投资者可以参考北斗卫星系统来了解。目前，北斗卫星系统在我国有很多应用，如遥感遥测、保险公司财产保险理赔、消防、洪水、气象、农业种植、植被覆盖等领域，甚至我国目前的智能城市和智能驾驶都将应用到北斗卫星系统中。随着今年5月最后一颗卫星的发射，北斗系统将完全联网，并在未来应用于更多的商业场景。其中包含的市场空间是万亿甚至10万亿。坦率地说，目前的5G仍属于传统互联网，随着未来天基卫星的互联，有望形成新的互联网生态。

▲ 《红周刊》: 5G是新基础设施领域的亮点。经过早期的市场调整后，去年引领市场的主要印刷电路板和基站设备公司是否再次进入“冲击”范围？

▲王:就5G产业而言，在过去的两年里它已经逐渐登陆。与3G和4G产业的发展相比，5G产业链中基础设施、设备和系统软件的确定性非常强。由于当前疫情的影响，市场情绪非常悲观，导致个股承压，但一旦疫情稳定下来，相关领先个股的投资机会仍然非常大。

我们建议投资者从未来一两年的角度考虑当前行业优质股票的投资价值，密切关注相关上市公司的具体经营业绩，如5G建设的中标情况。如果一家上市公司最近赢得了很多投标，我们需要关注它，这意味着催化剂已经开始出现，只受当前市场气氛或个股走势的影响，还没有进入我们的投资时间点。一旦情绪水平和股价表现稳定下来，再加上催化剂，就很容易进入投资点。

就应用端而言，虽然这是我们一直密切关注的大方向，但短期应用端公司仍然缺乏性能支持。在这种背景下，如果投资者提前一、六个月买入，而国家政策跟不上，投资将非常痛苦。我们相信，5G应用将在今年下半年逐步迎来投资机会。然而，由于股市将提前对预期做出反应，真正的工业爆炸可能会滞后。

▲ 《红周刊》:在本轮市场调整中，去年涨幅最大的半导体进行了最剧烈的调整。你认为半导体行业个股的投资机会如何？

▲王:我们认为，由于疫情的影响，一些半导体股票的股价接近“减半”。不过，去年10月，很多资金已经预先分配给一些产业链，如设备或产业，可能还有增长空间。这些公司的业绩发布可能会在明年下半年。

总的来说，未来仍有很大的投资机会，尤其是在材料领域。以材料为例，随着技术的突破，中国相关企业开始抢占全球市场。材料在半导体行业中占很大比例，所以我们预计至少要过两三年材料行业才能完全释放其产量。

▲ 《红周刊》:新能源汽车也是你一直关注的方向之一。目前，刺激汽车消费的政策已在各地密集出台。你如何看待新能源汽车领域的投资机会？

▲王:在我看来，新能源汽车配置的三个核心逻辑在于:第一，智能驾驶。如果智能驾驶能够实现，它将刺激消费者用新能源汽车取代燃料汽车。此外，需要向投资者强调的是，智能驾驶不是5G的登陆场景，而是天基互联网的应用场景，因为5G登陆后，各种应用将会爆炸，5G带宽不足以解决当前网络的延时问题，只能从云端实现天基互联网。

第二，油价问题。如果新能源汽车的成本是1元，燃料汽车的成本是0.8元，消费者购买新能源汽车的欲望就会受到抑制。因此，如果目前由俄罗斯和沙特阿拉伯之间的“石油战争”导致的油价下跌持续下去，对新能源汽车的销售不利。

第三，国家补贴和技术进步。目前，在新能源汽车领域，只有特斯拉等技术进步特别快、知名度高的新能源汽车前景相对较好。随着补贴的撤销和取消，其他依赖补贴生存的汽车公司将受到极大影响。

目前，从配置的角度来看，如果有波动，我会适当关注特斯拉及其高度相关的产业链机会。

▲ 《红周刊》:你一直强调收购行业内的领先公司。你对领先公司的定义是什么？

▲王:我在工业界工作过，所以我深深地意识到，企业从小到大是不容易成长的。这也使得我们只关注投资过程中的领导者。我不同意所谓的“小而漂亮”的公司，我们也不太关注处于行业中游的公司。

一家领先公司的定义基于两个指标:它能做多少生意和能赚多少利润。例如，在公司的业务继续爆炸式增长之前，即使公司宣称的业务是完美的，我也不会投资。只有当业务爆炸式增长时，这才表明公司正在变得优秀，我们会考虑购买。在指标方面，对于成长型公司，我主要观察业务规模的增长。对于成熟的公司来说，市场份额是主要因素。

以云计算为例，亚马逊是当之无愧的领导者，但就我们的投资者而言，我们不需要深究复杂的算法和背后的核心原则。这些企业不会给出具体的答案，投资者也难以量化。然而，从其业务规模和利润释放的角度来看，我们可以找到一个很好的投资时点。增长率反映在其业务的大规模增长上，这种增长每年可以增加一倍或两倍

▲王:我现在只进行有针对性的研究。在研究之前，我们基本上对公司有了透彻的了解。研究的主要目的是找出上市公司核心竞争力所体现的问题。

(王是2019年私募基金亚军“八号”的基金经理。文章提到个股只是为了举例分析，而不是为了买入推荐。这篇文章发表于4月4日《红周刊》，原标题为《红周刊》)